本文摘自约翰·赫尔的演讲

简介：2023年5月16日晚上7点，在中国金融工程年会指导下，机械工业主办的“全球衍生品市场30年变迁与中国衍生品市场”主题活动成功举办出版社，并由培生集团支持。  《期权、期货及其他衍生品》作为衍生品领域的巨著期货 期权和衍生证券，一直受到学术界和业界的高度认可。 当第11版中文版问世时，我们很荣幸地邀请到了本书的作者约翰·赫尔。 我们来为这本书做一个导读，同时与国内学术界衍生品领域的顶尖专家学者畅谈国内外衍生品市场30年的变化。

以下为约翰·赫尔教授演讲实录：

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一本书的诞生

《期权、期货和其他衍生品》第一版出版于大约 35 年前，当时我在 20 世纪 80 年代在北多伦多的约克大学任教，1985 年左右，我开始给 MBA 学生讲授衍生品选修课。

这门选修课当时很受学生欢迎，但我完全找不到与我所教内容相关的书。 因此，我必须为每堂课写自己的讲义并将这些讲义分发给我的学生。 到了1988年，我把这些讲义发展成《期权、期货和其他衍生品》第一版，只有341页，出版商使用了小页面和大字体，使它看起来比实际更长。 第一版只有十三章，但每版都变得更长：第二版有 492 页，十九章； 第五版共744页期货 期权和衍生证券，三十章； 第七版有822页，共三十四章……直到最近的一版，第十一版，达到了858页，共三十七章，而且字体更小，页数更大。

第一版销量不太好，但是皮尔逊出版社的编辑给了我很多帮助。 他来自皮尔逊出版社。 他担任我的编辑大约 10-15 年，后来成为我的好朋友。 朋友。

一般来说，出版商希望一本书在更新到下一版本时的长度大致相同永华证劵官网，而不是加长 20%，因此他们不喜欢书籍随着每个新版本的增加而变长。 有点，所以我需要争论。

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一本特别的书

从这个角度来看，这是一本相当特别的书，并且随着时间的推移而不断发展。 对于大多数写教科书的人来说，可能会写700或800页，更新后长度是一样的。

但我不认为我能做到这一点。 随着衍生品市场的发展以及我对它的了解的增长，我的书也在不断发展。

第二个特点是受到实践者和师生的欢迎。 一般来说，书籍分为实践用的书籍和学术流派的书籍。 出版协会据此决定该书是销往从业者市场还是学术市场。  ，每当换新编辑的时候，我都需要向编辑重新解释一下，这本书不仅是卖给从业者的，也是课堂上的教材，销量的50%是给从业者的，50%是给从业者的。学术人员

这本书的另一个非常有趣和有用的特点是它在一些学术出版物中经常被提及。 许多写衍生文章的人都引用了我的书，而这本书是我被引用最多的作品。 这也为我建立了良好的学术声誉，相当于在顶级学术期刊上发表了几篇文章。

我没想到这本书会发展到现在这个阶段。 因为当我开始写第一版时，我想如果有几个人读它我会很高兴。 随着每个新版本的长度越来越长，它变得越来越受欢迎，销量也逐渐增加。

一些学生反映，他们认为书中的微积分内容，尤其是随机微积分的内容很难理解。 我还尝试在“期权、期货和其他衍生品”中解释随机微积分，因为我知道很多人不熟悉这个领域。 但即便如此，仍然有人建议我写一本与这本书类似的书，但没有微积分内容。

于是，我在1991年出版了《期货和期权市场基础》这本书，和《期权、期货和其他衍生品》的一半到三分之二一样，但不包括微积分部分。

这两本书都没有使用向量和矩阵。 作为一名学者，当你写书时，很难抗拒使用向量和矩阵来描述事物的诱惑。

但从我的教学经验来看，学生对向量和矩阵的理解并不是很好。 因此，即使在期权、期货和衍生品中，我也没有使用向量和矩阵。

有趣的是，我今天也和GARP组织（全球风险专业人士协会）开会，他们也有相同的观点。 他们需要不使用向量和矩阵的材料。 我也想了解更多人对此的看法。

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衍生品教学经验

后来我到多伦多大学任教，教学逐渐从衍生品转向风险管理。 主要原因之一是，风险管理对于商科学生来说其实非常重要，而了解期权的定价以及期权市场的各种细节相比之下就不那么重要了。

现在让我们回到我关于衍生品的书。 读完《期权、期货和其他衍生品》后，很多人给我发邮件问我，为什么我花这么多时间讨论OTC市场而不是更有趣、更重要的OTC市场？  ——这其实是学术界的常态。

许多学者喜欢讨论场内市场，因为场内市场的数据更容易获得——你可以找到合约的具体条款并解释交易所如何运作等。

然而，我惊讶地发现很多人不喜欢讲授OTC市场，但OTC市场比OTC市场大8倍，而且我的书中也有图表显示OTC和OTC市场的增长。

从底层市值来看，OTC市场规模要大得多。 同时，我的学生很大一部分将来都会去公司工作，他们会和市场外的交易者进行交易。

因此，学生对两个市场有同等程度的了解非常重要。 这是我在电子邮件中与读者讨论的事情之一。

有人会问，是不是应该先教期货、远期市场，然后再教期权市场呢？ 或者应该先教授期权市场，然后再教授期货和远期市场？

我一直认为应该先教期货和远期市场，因为期货市场先来，而且比较简单。 期货和远期的概念还可以帮助您更好地了解期权市场。 然而，我发现很多人更喜欢先教授期权，从我书的第 8 章开始。

有很多人不喜欢教授利率互换，但我认为利率互换是学生需要了解的非常重要的衍生品类别。

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衍生品市场的变化

过去35年来，衍生品市场发展非常迅速。 场内和场外市场都在快速增长：利率期权、信贷期权、商品价格波动期权、期货期权的交易非常活跃。 我们还可以看到许多新模型正在开发中，我很难决定将哪些模型包含在我的书中。 所以我尽量给读者一种模型有很多的感觉，我不想让他们被其中涉及的数学所折磨。 两种最常见的模型是布莱克模型的扩展，即随机波动率模型。

还有几种不同的方法来随机化波动性，以及基础资产价格没有连续变化但跳跃的模型。 因此，我认为学生对这些模型有一些基本的了解很重要。 当然，我也尽量让这部分内容不要太技术性。

我们看到北美和世界各地对衍生品市场的监管日益加强。 尤其是资产支持证券（ABS）——ABS被认为是2008年全球金融危机的罪魁祸首。

2008年金融危机是否应该归咎于衍生品？ 这个问题仍然值得讨论，但事实上永华证劵官网，真正导致2008年全球金融危机的是抵押贷款标准的放松，而这些资产支持证券的存在更容易出问题。

我们还看到许多新型期权的出现，例如复合期权、二元期权、回顾期权和亚式期权。

期权成本也有量化。 当我第一次开始写这本书时，那是 1988 年，xVA（多重值调整）还不存在。

现在有CVA（信用价值调整）、DVA（债务债务价值调整）、FVA（基金价值调整）、MVA（保证金价值调整）、KVA（额外资本要求的价值调整）等。  VA表示价值调整，C表示信用，这意味着当您与交易对手交易期权时，您应该考虑交易对手的信用度。

DVA 是您自己违约的可能性，因此也许您应该考虑该期权对您的交易对手来说价值略低，因为您自己也有违约的可能性。

FVA资金价值调整，需要支付费用。  MVA 是保证金价值调整，KVA 是资本价值调整。

KVA是一个非常有趣的概念。 我需要向学生们解释一下。 事实上，理论上资本并不是成本。

所有公司财务文件都表明，资本不是成本永华证劵，除非出于税收原因。 但尽管如此，大多数金融机构仍然将资本视为成本。 前面的缩写中已经使用了C，所以这里用K代替C。

然后是实物期权，我将其作为书中的一个章节。 有些老师喜欢教这部分材料，有些老师则不喜欢。

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我的研究领域

接下来是我演讲的最后一页，关于我目前的研究领域，实际上是关于机器学习的。

我目前的一些研究项目也是关于机器学习的，我和我的同事 Alan White 合作了很长时间，我们一起写了很多论文。 他现在已经退休了。

所以我们不再一起工作了。 现在我和一些年轻人一起研究机器学习。 这是我目前正在进行的两个研究项目。

一是使用神经网络（一种机器学习工具）来理解波动性表面运动。 基本上，对于机器学习，您需要大量数据，因此我们收集了大量有关标准普尔 500 指数波动面变动的数据。

我们研究了它们一天又一天如何变化，以及如何将这些变化与经济状况联系起来。 这是机器学习在衍生品领域应用的一个例子。

第二个例子是我们使用强化学习来制定对冲策略。 强化学习也是机器学习的一种工具。 它不是用来做出决策，而是用来制定决策策略，即以最佳方式做出一系列决策的策略。

这就是你在对冲衍生品时必须做的事情，假设你今天设置了一定的对冲，明天你就必须重新平衡对冲，进行调整，并在第三天随着市场的变化再次调整。 所以问题是，你的策略应该是什么？

特别是如果与交易相关的成本很高并且您进行对冲交易，那么您应该如何核算交易成本？

这些都是我正在做的机器学习在衍生品领域非常有趣的研究和应用。

我的演讲到此结束，非常希望听到大家对此的评论和看法。

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